Состояние государственного долга в 2020 г. и оценка долговых платежей и рисков в текущем году

01/02/2021
Моніторингові продукти
Состояние государственного долга в 2020 г. и оценка долговых платежей и рисков в текущем году

1. Госдолг в 2020 г.

1.1. Размер и динамика госдолга

По данным Минфина, на 31 декабря 2020 г. госдолг составлял 2551,9 млрд. грн., в долларовом эквиваленте - 90,26 млрд. дол.

За 2020 г. госдолгзначительновырос как в абсолютных, так и относительных значениях:

o Госдолг в гривневом эквиваленте вырос на 27,7% или на 553,7 млрд. грн. Основные причины роста госдолга в гривне – увеличение дефицита бюджета до 5,3% ВВП (худшего значения за последние 10 лет), который был профинансирован за счет новых заимствований, и девальвация гривны на 16,2% по отношению к доллару на конец 2020 г. 

o В валютном эквиваленте госдолг также вырос, хотя и меньшими темпами – на 7% или на 5,9 млрд. дол.

o Госдолг на душу населения вырос до ожидаемых 56,6 тыс. грн./на чел (+8,9 тыс. грн./на человека по сравнению с 2019 г.).

o Основной показатель долговой нагрузки на экономику – соотношение госдолга к ВВП – увеличилось с 50,3% до ожидаемых 62,6% ВВП. Для сравнения в 2013 г. это соотношение составляло 39,9% ВВП. 

1.2. Структура госдолга (на 31.12.2020)

На внешний госдолг приходится почти 60% всего госдолга, на внутренний – 40%.

Структура госдолга и внешнего госдолга в разрезе кредиторов:


Держатели ОВГЗ – 39,1% (при этом на конец 2020 г. ?8,5% всего долга по ОВГЗ принадлежало нерезидентам)В структуре всего госдолга основная тройка кредиторов выглядит следующим образом (по сравнению с 2019 г. она особо не поменялась):

Еврооблигации – 25,9%

МФО  (МВФ, ВБ, ЕБРР, ЕС) – 28,1%. На МВФ приходится 14,2% всего госдолга.

Остальные – 6,8%.

В структуре внешнего госдолга – почти половина (45%) приходится на еврооблигации, 25% - на МВФ, 21% - остальные МФО (ЕС, Всемирный банк, ЕБРР, ЕИБ и др.), 6% - на иностранные коммерческие банки и финансовые учреждения, 3% - правительства других стран.

По суммам внешней государственной задолженности, на 31 декабря 2020 г. Украина должна внешним кредиторам 51,8 млрд. дол. (см. табл. ниже). Кроме того, Украина должна по деривативам VRI (ВВП - варрантам), выпущенным в ходе реструктуризации госдолга в 2015 г., 2,9 млрд. дол. (с учетом выкупа 10% их выпуска в 2020 г.). Эти бумаги, выплаты по которым привязаны к темпам экономического роста, не учитываются в сумме госдолга, однако платежи по их обслуживанию при наступлении специальных условий учитываются отдельной статьей расходов в госбюджете (см. приложение 2).

 

Внешний госдолг, млрд. дол.

МВФ

12,82

Остальные МФО

10,69

Правительства других стран

1,55

Иностранные ком. банки

3,41

Еврооблигации

23,35

Всего

51,83

Валютная структура госдолга:

65% (т.е. почти 2/3) госдолга на конец 2020 г. выпущено в валюте. По оценкам МВФ, показатель более 60% для развивающихся стран считается рискованным, обуславливая повышенную уязвимость размера госдолга перед валютными шоками.

2. Госдолг и платежи по госдолгу в 2021 г.

В 2021 г.рост госдолга продолжитсяиз-за сохранения значительного дефицит бюджета (5,5% ВВП), покрываемого в основном за счет новых заимствований, и девальвации гривны, а долговая нагрузка на экономику и бюджет останется высокой (выше предельных значений для Украины):

В текущем году  нагрузка на бюджет, как по погашению, так и обслуживанию госдолга, увеличится:

o В госбюджете – 2021 г. плановые расходы тольконаобслуживание госдолга (выплату процентов)составляют158,7 млрд. грн. (или 13,4% расходов общего фонда) против 119,6 млрд. грн. (10,9%) по факту в 2020 г. В дополнение к обслуживанию госдолга в 2021 г. Украина также выплатит 1,15 млрд. грн. по деривативам VRI, привязанным к темпам роста ВВП (выплаты будут за 2019 г.). Затраты на обслуживание госдолга сопоставимы с расходами на 2021 г. Минобразования, вкл. образовательную субвенцию (154,4 млрд. грн.) или МОЗ (162,7 млрд. грн.).

o Плановое погашение госдолга (выплата тела кредита)заложено на уровне 468,4 млрд. грн., тогда как в 2020 г. оно составило 385,5 млрд. грн.

o Общие платежи по погашению и обслуживанию госдолга увеличиваются с 505,1 млрд. грн. (что сопоставимо с 47% доходов госбюджета в 2020 г.) до 627,1 млрд. грн. в 2021 г. (57,9% доходов госбюджета – 2021).[1]И хотя выплаты на погашение правительство намерено рефинансировать, растущая зависимость бюджета от долгового финансирования – негативная тенденция, свидетельствующая о нарастании долговых рисков.

o Для инфо: пиковые нагрузки по долговым выплатам в целом приходятся на июнь и сентябрь (в которые платежи по погашению и обслуживанию составляют почти треть от годовых), по долгам в валюте – на сентябрь (когда надо выплатить более 3 млрд. дол.)

Украина как была, так и остается критически зависимой от получения внешнего официального финансирования и что еще более важно –  сигналов о продолжении сотрудничества с МВФ.Текущая программа с МВФ, которая выбрана только наполовину, заканчивается в декабре 2021 г., и весь последний квартал и месяцы текущего года пройдут переговорах/ согласованиях по новой программе с Фондом. Это дополнительные риски для бюджета, выполнение которого по расходам и финансированию дефицита бюджета традиционно в значительной мере смещается на конец года.

При этом основным каналом долгового финансирования дефицита бюджета остается ОВГЗ со всеми вытекающими рисками, проявившимися в последнее время.Чтобы погасить долги и профинансировать дефицит бюджета в 2021 г. правительство намерено взять новых заимствований на 701,8 млрд. грн. Это значительная сумма, 70% из которой (почти полтриллиона гривен) будет привлечено с внутреннего рынка ОВГЗ, ставки доходности по которым из-за повышения учетной ставки НБУ будут увеличиваться, что будет вести к удорожанию обслуживания госдолга в 2021 г. и последующие годы.Такой ресурс на внутреннем рынке могут дать только банки за счет рефинансирования НБУ, а значит продолжится вытеснение банковского кредитования реальной экономики, и/или нерезиденты со всеми вытекающими рисками резкого притока спекулятивного капитала для валютной стабильности, что Украина уже проходила в 2019 – 2020 гг.Для инфо: в 2020 г. правительство одолжило на рынке ОВГЗ 389,2 млрд. грн. со значительными трудностями, подтянув план по размещениям в последние месяцы за счет повышения доходности. При этом в 2021 г. с рынка ОВГЗ надо взять почти на 110 млрд. грн. больше, чем в 2020 г.      

Вырастет долговая нагрузка на экономику.Долговое финансирование дефицита бюджета (заимствования за минусом погашений) в 2021 г. составит +233,4 млрд. грн. По нашим оценкам, такой прирост долгового финансирования вместе с ожидаемой девальвацией гривны приведут к росту госдолга ? на 13,6% за год до 2,925 трлн. грн. (немного превысив граничный уровень госдолга, утвержденный законе о бюджете на 2021 г., в размере 2,896 трлн. грн.). При этом номинальные темпы роста госдолга будут опережать темпы роста номинального ВВП, что приведет к дальнейшему росту долговой нагрузки на экономику с 62,6% ВВП в 2020 г. до 63,5% ВВП в 2021. Таким образом, в 2021 г. соотношение госдолга к ВВП останется выше порога долговой безопасности, закреплённого в Бюджетном кодексе (60% ВВП), и уровня, рекомендуемого для развивающихся стран (не более 40% ВВП).

Выводы:

В 2020 г. на фоне рекордного за последние 10 лет дефицита бюджета и девальвации гривны показатели долговой нагрузки на экономику значительно ухудшились с 50,3% ВВП в 2019 г. до 62,6% ВВП, выйдя за пределы безопасного уровня (не более 40-60% ВВП).

Рост долговой нагрузки на экономику, хотя и меньшими темпами, продолжится в 2021 г. По прогнозам госдолг к ВВП вырастет до 63,5% ВВП. По сравнению с 2020 г., заметно увеличатся расходы по обслуживанию и погашению госдолга. Плановые суммарные платежи на обслуживание и погашение госдолга сопоставимы с 58% доходов госбюджета (в сравнении с 47% в 2020 г.).

Почти 2/3 госдолга деноминировано в валюте, что увеличивает валютные риски погашения и обслуживания госдолга.

Высокая долговая нагрузка будет оставаться одной из основных угроз для финансовой устойчивости страны в ближайшие годы. И хотя с позиции на сегодня перспективы дефолта по суверенным долговым обязательствам Украины оцениваются рынками как низкие (по сравнению с мартом 2020 г.)[2], риски рефинансирования госдолга сохраняются, как из-за критической зависимости от МВФ (который выставляет жесткие требования по выполнению программы), так и интенсивного плана - графика заимствований на рынке ОВГЗ. Эти риски могут обостриться в случае более слабого, чем прогнозируется, восстановления экономики.

В 2021 г. материализуется проблема ВВП - варрантов, выплаты по которым произойдут за 2019 г. Обслуживание этих деривативов, платежи по которым привязаны к темпам экономического роста на ближайшие 20 лет, может стать значительным бременем для бюджета в случае ускорения экономического роста. По оценкам Минфина, даже при умеренных темпах экономического роста выплаты по ним могут составить 22 млрд. дол. к 2040 г.

Приложение 1. Основные показатели по госдолгу, 2013 – 2020 гг.

 

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

 

Госдолг, млрд. грн.

584,1

1 100,6

1 572,2

1 929,8

2 141,7

2 168,6

1 998,3

2 551,9

на 31.12.2020

Госдолг, млрд.дол.

73,16

69,81

65,51

70,97

76,31

78,32

84,36

90,26

на 31.12.2020

Госдолг, % ВВП

39,9

69,4

79,1

80,9

71,8

60,9

50,3

62,6

ожидаемое на конец 2020

Госдолг/ душу наявного населения, тыс. грн.

12,9

25,6

36,8

45,3

50,5

51,4

47,7

56,6

ожидаемое на конец 2020

Обслуживание госдолга (без Нацбанка), % расходов общего фонда госбюджета

9,2

13,0

15,5

14,9

14,6

13,1

12,5

10,9

12 мес.2020

Госдолг в валюте, % всего госдолга

59,8

61,7

70

69,7

70

70,9

63,9

65,0

на 31.12.2020

Внешний госдолг, % всего госдолга

51,4

55,6

66,3

64,3

64,2

64,4

58,0

59,5

на 31.12.2020

ОВГЗ в обращении, млрд. грн. (на конец периода)

247,7

457,7

505,2

667,6

750,3

756,1

822,7

991,6

на 31.12.2020

            в т.ч. в собственности нерезидентов (на конец периода), млрд.грн.

12,0

21,5

22,5

6,5

5,2

6,4

115,8

84,4

на 31.12.2020

Приложение 2. Деривативы VRI (ВВП - варранты)

- VRI (value recovered instruments) – государственные деривативы, выпущенные в рамках реструктуризации госдолга в 2015 году, номинальным объемом 3,2 млрд. дол. и сроком обращения до 2040 года. С учетом выкупа в 2020 г. 10% VRI их номинальный объём на конец 2020 г. составляет 2,9 млрд. дол.

- Государственные деривативы в соответствии с законодательством Украины не является частью государственного долга Украины. МВФ и рейтинговые агентства также не относят государственные деривативы к государственному долгу, поскольку эти инструменты формируют условные расходы на обслуживание государственного долга Украины.

- Платежи по VRI зависят от темпа прироста ВВП Украины с 2019 до 2038 года, при этом выплаты возможны ежегодно через два календарных года, то есть с 2021 до 2040 года.

- Выплаты осуществляются при соблюдении2-х условий.Первое условие– размер ВВП более 125,4 млрд. дол. – Украина выполнила еще 2018 г.Второе условие– рост реального ВВП на 3% и более (в 2019 г. реальный ВВП вырос на 3,2%, в 2020 г. упадет на 4,4%, в 2021 г. – по текущим прогнозам вырастет на 4,2-4,6%).

- Размер платежей составляет:

o при росте ВВП от 3% до 4%: 15% прироста реального ВВП от 3% до 4%;

o при росте ВВП > 4%: 40% прироста реального ВВП, что превышает 4%,в дополнениек сумме за прирост ВВП с 3 до 4%;

o при этом с 2021 до 2025 года платежи ограничены на уровне 1% ВВП.   

Таким образом, по итогам 2019 г. Украина заплатит 15% от прироста реального ВВП с 3 до 3,2% внешним кредиторам, что соответствует 1,15 млрд. грн. Этот платеж зарезервирован отдельной (от обслуживания госдолга) статьей в расходах госбюджета – 2021. 

- При реальном приросте экономике в пределах 3-4% в ближайшие годы выплаты по VRI будут оставаться относительно небольшими, однако они существенно возрастают при ускорении роста реального ВВП с темпами 4% и более. В случае восстановления темпов роста на 7% и более сумма выплат всего лишь за несколько лет может превысить объем задолженности, списанной кредиторами Украине в 2015 г. (3,8 млрд. дол.).

Таким образом, при благоприятном для Украины экономическом сценарии обслуживание и погашение VRI превратится в значительное долговое бремя, которое будет тормозить экономический рост и повышение уровня жизни в стране.



[1]Исходя из последнего обновления платежного календаря по госдолгу на 1 февраля 2021г. (цифры несколько отличаются от принятого госбюджета на текущий год), прогнозные платежи по госдолгу в 2021 г. составят 597,5 млрд. грн. (55,1% доходов госбюджета), в т. ч. 454,6 млрд. грн. на погашение и 142,8 млрд. грн. на обслуживание.  

[2]См. динамику 5-летних кредитно-дефолтных свопов для Украиныhttps://cbonds.ua/indexes/13891/